Pro forma

L'ajustement pro forma : présenter l'année comme si le périmètre actuel avait toujours existé

La leçon précédente corrigeait le niveau d'une charge. Celle-ci corrige autre chose : le périmètre, c'est-à-dire l'ensemble des sociétés et activités incluses dans les comptes. Beaucoup d'entreprises grandissent par acquisitions, ou vendent des activités qu'elles jugent non stratégiques. Quand cela se produit en cours d'année, le compte de résultat mélange deux périmètres : l'ancien sur une partie de l'année, le nouveau sur l'autre. L'acheteur, lui, achète le périmètre actuel. Il veut donc savoir ce que ce périmètre génère sur une année complète. C'est le rôle de l'ajustement pro forma (locution latine qui signifie « pour la forme »).

Un ajustement pro forma répond à une situation précise : le périmètre de la société a changé en cours d'exercice (acquisition, cession, fusion d'activités), si bien que le compte de résultat historique ne reflète ce nouveau périmètre que sur une partie de l'année. L'ajustement pro forma reconstitue l'EBITDA comme si le périmètre actuel avait existé sur l'ensemble de la période de référence.

La période de référence est la période dont l'EBITDA sert de base à la valorisation, souvent le dernier exercice ou les douze derniers mois. Une société achetée en cours d'année n'est consolidée (intégrée dans les comptes du groupe) qu'à partir de sa date d'acquisition. Avant, ses résultats appartenaient à son ancien propriétaire. L'EBITDA historique du groupe ne contient donc qu'une partie de sa contribution.

La formule générale s'écrit ainsi.

EBITDA pro forma = EBITDA historique
                  + Contribution en année pleine de l'entité acquise en cours d'exercice
                  − Contribution déjà incluse sur la période partielle

Lisons-la terme à terme. On part de l'EBITDA historique, tel que publié. On y ajoute ce que l'entité acquise aurait apporté sur douze mois. Mais une partie de cet apport est déjà dans l'EBITDA historique : on la retire, pour ne pas la compter deux fois. Au total, l'ajustement pro forma est donc simplement la différence entre l'année pleine et la période déjà incluse, c'est-à-dire la contribution des mois manquants.

Reprenons ce calcul pas à pas. Étape 1 : on compte les mois inclus. D'avril à décembre, il y a 9 mois. Étape 2 : on calcule la contribution mensuelle moyenne d'AcquiCo, soit 450 / 9 = 50 k€ par mois. Étape 3 : on la porte à 12 mois, soit 50 × 12 = 600 k€ ; c'est exactement le calcul 450 × 12 / 9 de l'exemple. Étape 4 : on retire ce qui est déjà inclus, 600 − 450 = 150 k€. Ces 150 k€ correspondent aux trois mois manquants (janvier à mars), à 50 k€ par mois. On les ajoute à l'EBITDA historique.

Cette méthode s'appelle un prorata linéaire : elle suppose que chaque mois rapporte la même chose. C'est une hypothèse commode, mais pas toujours réaliste.

Prenons une illustration hypothétique. Imaginons qu'AcquiCo vende des équipements de chauffage et réalise l'essentiel de son activité en hiver. Les trois mois manquants (janvier à mars) sont alors ses meilleurs mois : ils rapportent bien plus que la moyenne de 50 k€. Le prorata linéaire sous-estimerait l'ajustement. Pour une activité estivale, ce serait l'inverse. D'où la règle : si l'activité est saisonnière, on demande les comptes mensuels réels d'AcquiCo sur les mois manquants, et on les utilise directement.

La logique fonctionne aussi dans l'autre sens. Lors d'une cession (la vente d'une activité), l'activité cédée ne fera plus partie du périmètre futur. Sa contribution déjà incluse dans l'EBITDA historique doit donc être retirée : l'ajustement pro forma est alors négatif.

Erreurs fréquentes en entretien

Ces erreurs portent sur la frontière avec le run-rate, la méthode de calcul et le sens de l'ajustement.

• Confondre pro forma et run-rate (leçon 6.4) : le pro forma traite un changement de périmètre déjà réalisé, le run-rate traite une évolution d'activité au sein d'un périmètre inchangé. Pose-toi la question : une société est-elle entrée ou sortie du périmètre ? Si oui, c'est du pro forma.
• Appliquer un prorata linéaire sans se demander si l'activité concernée est saisonnière. Mentionner ce point en entretien montre un vrai réflexe d'analyste.
• Oublier qu'un ajustement pro forma peut être négatif (cession) et pas seulement positif (acquisition).